Geçtiğimiz yıllarda Grexit sözcüğünü finans piyasasının yanı sıra günlük hayatımızda da sıkça duymuştuk.

Grexit gündemimizden (şimdilik) çıksa da piyasalar için çok daha tehlikeli olabilecek yeni bir ‘çıkış’ımız var: Brexit. Brexit, BR ve exit sözcüklerinin kısaltılmışı ve Oxford sözlüğüne bile girerek İngiltere’nin Avrupa Birliği’nden çıkışını ifade etmek için kullanılıyor. Aslında son zamanlarda sıkça duyulsa da konu yeni bir konu değil. İngiltere 1973’te Avrupa Birliği’ne girse de iki temel ortaklığa hiçbir zaman yanaşmadı: vize ve para birimi… Geçtiğimiz yıl Muhafazakâr Parti’nin genel seçimi kazanması ile de Avrupa Birliği’nden çıkış süreci hız kazandı, çıkışı oylamak için referandum tarihi olarak 23 Haziran tarihi kesinleşmiş durumda. Referandumdan ‘evet’ çıkması durumunda İngiltere’nin AB üyeliği sona erecek. 

Geçtiğimiz haftalarda David Cameron bir bildiri yayınlayarak sadece belirli şartların kabul edilmesi durumunda AB yanlısı olacaklarını açıkladı. Bildiri içerisinde Avrupa Birliği’nin en önemli sorunlarından bir tanesi olan göçmenlerle ilgili olan şartlar öne çıkıyor, göçmenlerin sosyal haklardan yararlanabilmeleri için 4 yıl İngiltere’de yaşamaları gerekiyor ki İngiltere’ye göçmenler ile ilgili konularda ayrıcalık tanınmasının tartışılması bile diğer üye ülkelerin tepkisini çekmiş durumda. Anketlerde çıkış yanlısı olanların oranı ise gün geçtikçe artıyor, Morgan Stanley’e göre 40% seviyesini aşmış durumda. Citibank ise çıkış olasılığını 20-30% olarak görüyor.

*kaynak: Morgan Stanley Research

İyi ihtimalle Avrupa Birliği ve İngiltere arasında anlaşma önümüzdeki günlerde sağlansa bile bu konu yeniden gündemimize gelecek gibi duruyor.  Bu sebeple olası Brexit durumunda ne olur diye bakalım...

Sonuçlar konusunda oldukça karışık yorumlar var, bazı araştırmacılar zayıflayan ticaret ve yatırımların ekonomiye kalıcı hasar vereceğini düşünürken tek başına hareket etme özgürlüğünün ekonomiye olumlu katkı yapacağını düşünenler de az değil. National Institute of Economic and Social Research’ün araştırmalarına göre İngiltere’nin Avrupa Birliği’nden çıkışı ülke GDP’sini 2,25% oranında düşürebilir. London School of Economics ekonomistlerine göre ise 2008 krizine benzer bir şekilde (serbest ticaret anlaşmasının devam etmediği durumda) 9,5%’a varan düşüş görülebilir, iyi senaryoda ise bu seviye 2,2% olarak hesaplanmış.

İstihdam piyasasını yakından ilgilendiren bir konu ise İngiltere’de bulunan özellikle finansal alanda faaliyet gösteren yabancı kurumların akıbeti… Nestle, Ford, Goldman Sachs, HSBC, JP Morgan gibi kurumlar Brexit durumunda İngiltere’deki faaliyetlerini gözden geçireceklerini hali hazırda açıkladılar. Londra, finans merkezi olması sebebiyle çok sayıda yabancı kuruma ev sahipliği yapıyor, bu kurumların bir kısmının bile faaliyetlerini daraltması durumunda istihdam piyasasında güçlü etkiler görülebilir. Hali hazırda Londra’da 250 civarında yabancı finansal kurum bulunuyor ve bu kurumlar alanlarından sağlanan toplam vergide 50%’ye yakın paya sahipler, direkt olarak yaklaşık 160,000 kişiye de istihdam sağlıyorlar. HSBC şimdiden Brexit olması durumunda istihdamın bir kısmını Fransa’ya kaydıracağını açıkladı bile. Yabancı kurumların İngiltere’deki ağırlıklarını azaltması aynı zamanda konut piyasasının cazibesini kaybedeceği anlamına da gelebilir.

Uluslararası ticaret konusundaki görüşlerde ise İngiltere’nin daha özgürce alabileceği kararlar neticesinde yükselen bir güç olabileceği argümanları az değil, fakat burada İngiltere’nin en önemli pazarlarını kaybedebileceğini göz ardı etmemek gerekiyor. ABD’nin ardından Almanya, Hollanda, Fransa, Belçika gibi Avrupa Birliği ülkeleri İngiltere’nin ihracatının büyük bölümünü oluşturuyor.

11 Ağustos günü Çin’den gelen hamle ile güne başlamamızla piyasada kur savaşlarında yeni bir round mu geliyor tartışmaları alevlendi.

Çin para birimi Yuan tarihindeki en büyük değer kaybını gerçekleştirerek Amerikan Doları karşısında 1,9% değer kaybetti; bunun Yuan’ı istikrarlı olarak zayıflatmaya yönelik bir hamle olmadığı açıklamaları Merkez Bankası’ndan gelse de hükümetin genişleme yanlısı tavrını pekiştirdi. Açıklamaya rağmen USDCNY paritesinde yukarı hareketin kalıcılığını gördük; ilk hamleden iki hafta sonrasında ise Çin’in faiz ve bankaların rezerv yeterlilik oranını düşürmesi ise yolunda ne kadar kararlı olduğunu ispat etti.

Konunun önemini anlamak için global olarak tepkilere bakalım… Çin hamlelerinin ve beklentileri karşılayamayan verilerin ardından gazete sayfalarına yeni bir ‘Kara Pazartesi’ olarak geçen 24 Ağustos günü kapanış gelişmekte olan ülke para birimlerinde ve S&P 500 endeksinde 4%’e yakın ekside olurken küresel talebin yavaşlayacağı beklentileri gün içerisinde LME bakır ve petrole (WTI) sırasıyla 3,30% 6,50% değer kaybettirdi. Shanghai endeksinin 8,49% ekside kapanmasını da atlamayalım. Volatilite indikatörü VIX bir önceki gün 28,03 sevisinden kapanış yapmasının ardından 40,74 seviyesinden kapanış yaptı; bu da risk algısında 45% artış demek.

Peki, Çin neden bunu yaptı ve sonrasında neler olabilir? Öncesindeki işleyişe bakalım… Çin ticaret fazlası vermesine rağmen devamlı olarak ABD’nin eleştirilerine maruz kalan bir şekilde yaklaşık 10 yıl boyunca sabit kur politikası uygulamasının ardından 2005 yılında kontrollü harekete izin verdi; Haziran 2014’den itibaren de Çin FX rezervlerinde sürdürülemez olduğu düşünülen düşüş trendi görmekteyiz. Son hamleden önceki durumda Çin Merkez Bankası PBOC günlük bir seviye belirliyor ve USDCNY kurunun bu seviye etrafında 2%’lik hareketine imkan sağlıyordu. Bu nedenle CNY kuru Çin’in ekonomik denklemlerinden uyumsuz bir şekilde çalıştı ve Hong Kong merkezli offshore kur olan CNH’den de ayrıştı. 11 Ağustos günü ne değişti? Merkez Bankası CNY için bir orta nokta belirliyor ve bir sonraki gün hareket o nokta etrafında oluyordu. 11 Ağustos tarihinde ise ‘önceki günün piyasa kapanışına bağlı olarak’ belirleyeceğini söyledi.

FX rezervlerinin yanı sıra Çin hareketinin dayanak aldığı bir başka konu ise IMF’nin SDR (özel çekme hakları) konusu… IMF uluslararası likidite talebine bağlı olarak SDR basar ve mevcut durumda SDR sepetine ağırlıklarına göre sırasıyla USD, EUR ve eşit ağırlıkta GBP ve JPY dahildir. IMF’nin bu sepete 2016 yılında Renminbi eklemesi de beklentiler dahilinde. Çin Swift işlemlerinde hali hazırda USD, EUR ve GBP’nin ardından dördüncü sırada ve uluslar arası ticaretin bu kadar içinde olması global bir para birimi olma ihtiyacını da beraberinde getiriyor.

Üzerinde ‘piyasa koşullarına paralel kur baskısını’ sıkça hisseden Çin bu hamle ile dünyaya global bir para biriminin de sinyalini vermiş oldu, Merkez Bankası hareketi para birimini devalüe etmenin yanı sıra kontrollü bir geçisin ilk adımları olarak görülebilir. Türkiye’nin bu geçişi tek bir gecede 2001 yılında zorunlu olarak yaptığını görmüştük, artık krizlerle birlikte (hemen yakınımızda 20 Ağustos tarihinde Kazakistan Tengesi örneği) ‘peg’leri korumak uzun vadede mümkün de değil. Hele ki ihracat yarışlarının yaşandığı bu dönemde güçlü para birimi azalan ihracat ve daha fazla ithalat tehdidi demek. Çin örneğinde Temmuz ayı ihracat verisinin bir önceki seneye göre 8,3% gerilediğini zaten görmüştük.

Volatilite çok genel anlamıyla fiyat hareketlerinin değişim hızı ve fiyat oynaklığı derecesi olarak tanımlanabilir. Yatırımcıların risk algısı ile de doğrudan bağlantılı olduğundan FX piyasasında ve özellikle türev ürün fiyatlamalarında bire bir etkisi görülür

Volatilite temelde yön hakkında fikir vermese de hareketlerin belirsizliğini, fiyat dalgalarının büyüklüğünü göstermesi bakımından dikkat edilmesi gereken en önemli göstergelerden bir tanesidir. 2015 yılında, faiz savaşlarında son dönemece girilmesi, enflasyon korkuları, FED’in faiz arttırımı konusu ve sıcaklığını hiç kaybetmeyen Yunanistan borç durumunun başı çekmesi ile yüksek belirsizlik yılı olarak devam ediyor.

Fiyat dalgalanması uzun dönem yatırımcıların aksine günlük işlem yapan forex yatırımcıları için risk yarattığı kadar kar elde etme şansını da arttırdığından günümüzün en çekici konularından bir tanesi olarak öne çıkmakta. Diğer taraftan FX piyasasındaki bu volatilite artışı forex traderlerından daha fazla döviz riski taşıyan kurumları yakın olarak ilgilendiriyor. Belirsiz olan piyasada döviz pozisyonu hedge etme gereksinimi kat be kat artıyor.

G10 para birimleri ile birlikte özellikle gelişmekte olan ülke para birimlerinin kırılganlığının belirsizliklerle daha da artması ile Amerikan Doları karşısındaki volatilitelerinde güçlü artışlar görüldü. Bu para birimlerine bakıldığında ilk dikkati çeken Rus Rublesi olurken 2013 Haziran ayında 3 aylık ‘implied’ volatilitesi 11,25 olan Ruble’nin 2015 Haziran ayına gelindiğinde 19,60 seviyesine yükselmesi durumu özetliyor. TRY tarafında da durum pek parlak değil, iki sene geriye gittiğimizde gelişmekte olan para birimleri arasında 12. sırada olan TRY volatilitesi günümüze döndüğümüzde 4. olarak karşımıza çıkıyor. Bir de G10 para birimlerine bakalım… Bir yıl öncesine bakıldığında Euro, Amerikan Doları karşısında belirsizliği 5,10 volatilite seviyesi ile en az olan para birimlerinden bir tanesi iken bir yıl sonrasında iki katını da aşarak 11,30 seviyesine yükseliyor.

Şirketlerin global dünyaya açılmaları ile farklı para birimlerindeki risklerinin artmasına volatilitedeki belirsizlik de eklenince kar ve zarar tahmini yapmak daha da zorlaştı. Artık neredeyse küçük/büyük her şirket hammadde, üretim, satış gibi konularda başka ülkelerle bağlantılı olmak durumunda kalıyor, bu da kurumların nakit akışlarını hedge etmelerinin önemini giderek arttırıyor. Örneğin Citigroup’un yayınladığı rapora göre büyük Amerikan şirketlerinin ortalama %33 oranında geliri diğer ülkelere olan satışlarından geliyor. Amerika’da 2014 yılı bilanço açıklamalarında FX kaynaklı gerilemeler görülmüştü, Procter & Gamble CEO’su da 2015 yılı için güçlü USD etkisi ile net gelirlerinde %12 oranında düşüş olabileceğini belirtti.  Burada doğru hedge stratejisinin önemini görmek için Apple örneğine değinmekte fayda var, şirket 28 Mart 2015 tarihli detaylı bilanço açıklamasında 6 aylık dönem için 4,1 milyar Dolar FX Hedge işlem karı elde ettiğini açıklamıştı.

Peki, kurumlar veya bireysel yatırımcılar kendilerini bu volatil FX piyasasında nasıl hedge edebilirler? Burada ilk akla gelen future ve opsiyon sözleşmelerinin başı çektiği ve başka bir yazının konusu olabilecek türev ürünler olsa da 1/100’e kadar kaldıraç imkanı sunan forex piyasasında daha düşük teminatlarla hedge işlemi yapmak mümkündür.  Opsiyon sözleşmelerinin kullanım hakkı vermesi sebebiyle bugünden ekstra maliyet yaratması, fiyatı şimdiden sabitlemeyi sağlayan future sözleşmelerinde yüksek teminat oranları ve belirli vade sonlarının olması kaldıraçlı FX işlemlerini de hedge enstrümanı olarak kullanmaya yönelik ilgiyi giderek arttırmakta. Örneğin aylık nakit akışında Euro girişi ve USD çıkışı olan bir şirket 1,000,000 Euro için 10,000 Euro teminat ödeyerek döviz işlemini şu andan gerçekleştirebilir. Aynı işlem için future kontratı teminatı mevcut koşullarda yaklaşık 23,500 USD olmaktadır. Eğer bir aylık vadede future seviye ile eşit kullanım hakkı veren EURUSD satım opsiyonu alınırsa ödenecek prim ise yaklaşık $16,000 seviyesindedir ve spot seviye 1,1207’den ancak 1,1047 seviyesine gerilediğinde başabaş noktayı yakalamaktadır.

2015 yılı volatilite yılı diyoruz. Peki bu FX piyasasına özel bir durum mu? Piyasadaki genel korkuyu yansıtması açısından oldukça önemli bir endeks olan VIX, S&P 500 hisse opsiyon aylık ‘implied’ volatilitesinden yola çıkar. VIX 2013 ve 2014 yılı genel seviyelerinden çok da uzakta değil, son bir senenin ise dip noktalarında. Bu da aslında FED’in faiz arttırımı belirsizliğini piyasanın üzerinden attığını, Amerikan ekonomisi hakkındaki korkuların azaldığını işaret ediyor. Buna rağmen FX volatilitesinde belirgin bir sakinleşme görmememiz de bizi ABD korkuları azalsa bile başta gelişmekte olan ülkeler olmak üzere iyileşmenin hala uzağında olduğumuz sonucuna götürüyor. 2015 volatilite yılına 2016 Amerikan Doları yılı eklenebilir görünüyor.