Hatırlanacağı üzere; darbe girişiminin ardından kredi derecelendirme kuruluşları ülkemizin kredi notunu “yatırım yapılamaz” seviyeye çekmişti.

Aradan geçen bir yılın ardından ekonomik göstergelerin yavaş yavaş toparlandığını görüyoruz. Özellikle son 1-2 aylık süreç içerisinde başta kredi derecelendirme kuruluşları olmak üzere birçok finansal kuruluş, Türkiye büyüme tahminlerini neredeyse iki katına çıkardı. Bu durum Fitch’in bugünkü not değerlendirmesinde, kredi notu olmasa da en azından kredi görünümünü pozitife çekeceğine yönelik bir beklenti oluşturdu diyebiliriz. Fakat kurumun not indirimine giderken neden olarak gösterdiği faktörlerde henüz tam anlamıyla aşama kaydedilememiş olması, bu beklentinin de oldukça zayıf kalmasına sebep oluyor.

Yüksek dereceli unsurlarda ilerleme sağlanamadı

Not düşüşün birçok nedenden kaynaklandığı belirten Fitch, bunların arasından en önemli etken olarak siyaset ve güvenlik alanlarında yaşanan gelişmeleri göstermişti. Anayasa değişiklik referandumu geride kaldı. Politik belirsizliğin giderilmesi adına önemli bir gelişme. Fakat kurum, değişikliğin kabul edilmesi durumunda denge ve denetleme mekanizmalarının zayıflatıldığı bir sistem yaratılacağı görüşünü bildirmişti. Ayrıca kamudaki tasfiyeler, OHAL, basına yönelik operasyonlar ve terör saldırının not indiriminde yüksek dereceden etkisi olan gelişmeler olarak sıralamıştı. Aradan geçen 4 ayın ardından güvenlik sorunlarının bir şekilde aşıldığını görüyoruz. Fakat kurulan yeni sistemin hala bir belirsizlik kaynağı olması ve kurumun endişelendiği denge ve denetleme mekanizmalarının yeni sistemde net olarak belirlenmemiş olması, sık sık vurgulanan kurumsal yönetimin zayıflığı konusunda çok da ilerleme kaydedemediğimizi ortaya koyuyor.

Ekonomi kamu desteğiyle toparlandı

Ekonomik performans konusunda ise tüm kurumlar gibi Fitch de ters köşe oldu. 2016 üçüncü çeyrekteki daralmanın ardından oldukça karamsar bir şekilde çizilen tablolar, 2017 ilk çeyrekteki yüksek büyüme oranı ile yerini pozitif senaryolara bıraktı. Tabi burada büyümenin kalitesine ayrıca vurgu yapmak gerekiyor. Ekonomideki şokun atlatılması için kamu tarafı politikayı oldukça gevşek tutmak zorunda kaldı. Kamu harcamaları yakın zamanın en yüksek seviyesine ulaşırken, yatırım-tüketim ortamının canlanabilmesi için mega teşvikler uygulandı. Ayrıca kredi yoluyla ekonominin desteklenmesi adına hazine garantili kredilerle kamu tarafı büyük bir risk yüklenmiş oldu. Ve kamunun tüm bu destekleriyle ekonominin çarkları tekrar dönmeye başladı. Fakat büyüme tarafı toparlanırken, bu sefer bütçe disiplininden taviz vermiş olduk.  İktidara geldiğinden bu yana AKP hükümetinin en büyük başarısı mali disiplinin korunmasıydı. Yakın dönemde bu koşullar gevşese de hala benzer ekonomilere göre oldukça iyi seviyedeyiz. Ayrıca uygulanan bu gevşek politikanın yılsonu gelmeden sona erecek olması ve orta vadeli plandan da çok sapılmamış olması sebebiyle endişe verici boyutta olmadığını düşünüyorum.

Sonuç olarak Fitch’in not indirimine giderken gösterdiği ana nedenlerde çok fazla ilerleme kaydedemedik. OHAL hala devam ediyor. Hukukun üstünlüğüne ve yargı bağımsızlığına olan güven belki de tarihimizin en dip noktasında. Ayrıca Avrupa Birliği ile yaşadığımız sorunlar ve birliğin normlarından oldukça uzaklaşmış olmamız, kurumun not değerlendirmesinde bulunurken dikkate alacağı önemli bir başlık olacaktır. Bu sebeplerden ötürü zaten not artışı söz konusu değil. Not görünümünün yükseltilmesine ise oldukça düşük bir ihtimal veriyorum. Bakacak olursak sadece ekonomik göstergelerde toparlanma var. Ki bu durumun çok büyük bir kısmı kamu harcamaları sayesinde gerçekleşti. Yani büyüme tarafından yakaladığımız pozitif tablo, mali disiplin tarafında kaybedilmiş gözüküyor. Bu sebeple görünümün pozitife çekileceğine yönelik beklentileri oldukça iyimser buluyorum. Piyasamız adına tek pozitif şey, kararın gerekçesinde ekonomi adına yapılacak olumlu yorumlar olacaktır.

 

25 Mayıs’taki OPEC toplantısında bu yana satıcılı seyreden petrol fiyatları, geride bıraktığımız haftayla birlikte kayıplarının bir kısmını telafi etmeye başladı. Piyasalar toplantıdan çıkan sonucu yetersiz bulmuş olacak ki, varil fiyatı son dönemlerin en sert satış hareketini yaşadı.

Aslında alınan karar, petrol piyasaları adına oldukça olumluydu. Üretim anlaşması günlük 1.8 milyon varillik kesinti miktarı ile 9 ay daha uzatıldı. Fakat Rusya ve Suudi Arabistan petrol bakanlarının toplantı günü yaptığı açıklamalarla piyasa beklentilerini 9 aydan 12 aya kaydırması, beklenilenin tam tersi bir harekete sebebiyet verdi.

Tabi buradaki tek etken piyasa beklentisinin karşılanamamış olması değil. Bu gelişme satış hareketinin fitilini ateşledi diyebiliriz. Devamındaki süreçte ise Nijerya ve Libya’nın üretim miktarının beklenenden hızlı artması, OPEC anlaşmasının istenilen etkiyi yaratmayacağı beklentisi ile satışları hızlandırdı. Bir de tabi ABD’li kaya petrolü üreticileri var. Fiyatlardaki düşüşe ve yükselişe son derece hızlı tepki verebilen ABD’li üreticiler varil fiyatının yükselmesi ile birlikte üretimine hız verdi. Son açıklanan rakamlara baktığımızda ABD petrol üretiminin 9.35 milyon varil ile Ağustos 2016’dan bu yana en yüksek seviyesine ulaştığını görüyoruz. Tüm bu gelişmelerin etkisiyle petrol fiyatları beş hafta içerisinde yüzde 20’ye yakın değer kaybına uğradı. 

Geçen hafta başlayan toparlanma hareketi ise yukarıda bahsedilen sorunların çözümüne yönelik önerilerin gündeme gelmesi ile başladı. OPEC’e yakın kaynakların verdiği bilgiye göre, kartel bu ay içerisinde gerçekleşecek olan İzleme Komitesi toplantısında bir takım düzenlemeleri gündemine alabilir. İlki Nijerya ve Libya’nın üretim seviyelerine yönelik olacak. İki üretici de ülke içi çatışmalar sebebiyle potansiyelinin bir hayli altında üretim gerçekleştiriyordu. Fakat son dönemde üretim seviyeleri gözle görülür bir şekilde iyileşme gösterdi. Bu sebeple ülkelerin anlaşmadan muaf tutulma durumları önümüzdeki dönemde değişebilir. Tabi bu durum üretimde kesinti değil de, üretimin daha fazla artmaması için belli bir seviyede sabitleme şeklinde gerçekleşebilir. 

Gündemdeki diğer konu ise günlük kesinti miktarının derinleştirilmesi. Bu konuda üyeler arasında tam bir konsensüs henüz oluşmadı. Fakat komitenin vereceği tavsiye son derece önemli olacak. Hatırlanacağı üzere anlaşma gereği üreticiler, günlük üretiminde yüzde 4 civarı bir azalışa gitmişti. Mayıs’taki toplantıda bu rakamın artırılması konusu çok fazla gündeme gelmemişti. Fakat yaşanan son satış hareketi OPEC’i bu konuda hamle yapmaya zorlayabilir. Şu an için kesin olmamakla birlikte, kesinti miktarının artırılması ya da bu konunun ciddi bir şekilde kartelin gündemine gelmesi hem fiyatları, hem de küresel stok seviyesini destekleyebilir. 

Fiyatlamalara dönecek olursak; geçen hafta başlayan toparlanma hareketinin çok sert düzeltmeler yapmadan 25 Mayıs öncesindeki seviyelere kadar devam edeceğini düşünüyorum. Teknik göstergeler de bu görüşümü destekliyor. Kısa vadede fiyatlamaları etkileyecek en kritik gelişme ise bu ay içerisinde gerçekleşecek komite toplantısı. Komitenin vereceği tavsiye ve büyük üreticilerin bu tavsiyeye nasıl bir tepki vereceği, piyasadaki havanın akıbeti açısından belirleyici olacak. Kartelin üretim kesintisini derinleştirme yönünde bir karar alması fiyatlara yeni bir momentum kazandırabilir. Fakat volatiliteyi artıracak faktörlerin yoğun olması sebebiyle, OPEC’in istediği gibi belli bir bant arasında stabil bir görüntü yakalanmasının oldukça zor oluğunu söyleyebilirim. İstenilen görüntü ancak üretim anlaşmasının stoklarda kendini göstereceği 2018 ilk çeyrekten sonra yakalanılabilir. Bu sene içinse; sık sık 50 doların altına sarkma gerçekleştirilse de, sene boyunca fiyatlamaların 50-55 dolar bandında hareketlenmesi beklenebilir.

Fed’in faiz kararı sonrası yurtiçinde dikkatler TCMB’ye çevrildi. Nisan ayında 50 baz puanlık GLP artırımıyla piyasaları ters köşe yapan TCMB’den bu toplantıda sürpriz beklenmiyor.

Piyasadaki konsensüs faizlerde değişim olmayacağı yönünde. Fakat geçen aya benzer bir şekilde sürpriz yaşanmayacak olsa da, faizlerde aşağı yönlü yapılabilecek bir düzenleme konusunda piyasalara sinyal verilebilir.

Düşük faiz baskısı para politikasını anlaşılmaz kıldı

TCMB eski başkanı Erdem Başçı zamanında başlayan sadeleşme süreci yeni başkan Çetinkaya ile birlikte şu an için rafa kalkmış gözüküyor. Sadeleşme süreci ile amaçlanan, daha sade ve anlaşılabilir bir para politikası yaratmaktı. Fakat geldiğimiz nokta itibariyle para politikası son derece karışık ve anlaşılmaz bir hal almış durumda. Hükümetin düşük faiz baskısına uzun süre direnen TCMB Ocak ayı başında, kaos olarak nitelendirebileceğimiz bir ortamda, yine faizleri artırmayarak sıra dışı yöntemlerle likidite koşullarında sıkılaşmaya gitti. Örtülü faiz artırımı olarak nitelendirilen bu hamle çerçevesinde politika faizini kullanmayı bırakan TCMB, fonlamanın büyük bir kısmını faiz koridorunun üst bandı ve geç likidite penceresinden gerçekleştirmeye başladı. Ve böylelikle fonlama maliyeti, politika faizi değişmeden yüzde 12’lere kadar ulaşmış oldu. 

“Örtülü faiz indirimleri” başlamalı

Enflasyonda Şubat ayından beri çift hanelerdeyiz. Temel görevi fiyat istikrarı olan TCMB, enflasyonda belirgin bir iyileşme görülene kadar para politikasındaki sıkı duruşun korunacağını her defasında dile getiriyor. Enflasyonda son dönem verisine baktığımızda ise yüzde 11.72 ile 9 yılın zirvesinden gerilemenin yaşandığını görüyoruz. Yaşanan bu zirveden dönüş hareketiyle enflasyon tarafında beklentilerin biraz iyimserleştiğini söyleyebilirim. Neresinden bakacak olursak olalım rakam hala çok yüksek seviyelerde. Fakat enflasyonda en kötünün geride kaldığını söylemek yanlış olmayacaktır. Hükümetin gıda fiyatları konusunda aldığı bir takım önlemler var. Ayrıca bir yıla yakındır uygulanan gevşek mali politikanın da artık sonuna geldik. Son gelen pozitif veriler ekonominin de bunu kaldırabileceğini gösteriyor. Döviz kuruna baktığımızda ise 3.50 civarında stabil bir seyir izlediğini görüyoruz.

Enflasyon tarafı tüm bu faktörlerin etkisiyle Haziran’dan itibaren düşüşe geçecek gibi duruyor. Fakat faiz artırımı konusunda piyasanın gerisinde kalmakla eleştirilen TCMB, belki de bu defa faiz indirimi konusunda piyasanın gerisinde. Carry trade için en cazip para birimi haline geldik. Ayrıca Japon ev kadınları yüksek faiz sebebiyle Türk tahvillerine geri döndü.  İçeriye baktığımızda ise mevduat ve kredi faiz oranlarının yüzde 14-15 seviyelerinde seyrettiğini görüyoruz. Küresel konjonktür müsait. Enflasyon ve kur tarafında da beklentiler iyileşti. Artık TCMB’nin ufak adımlarla fonlama maliyetini aşağı çekmesi gerektiğini düşünüyorum.  Şu ortamda sadeleşme sürecine tekrar dönmek mümkün gözükmüyor. Ama en azından fonlama kompozisyonu değiştirilerek fonlama maliyetinde 15-20 baz puan indirime gidilebilir. Bu hem piyasanın tepkisini görmek adına fırsat yaratacak hem de gerekli olduğu bir ortamda ilave sıkılaştırma için Merkez’e ekstra alan yaratacaktır.

 

Mayıs ayı başından bu yana yatay bir seyir takip eden Dolar/TL paritesi, iki günlük TL lehine fiyatlama ile son 3 haftanın en düşük seviyesine geriledi.

İçerideki gelişmeleri değerlendirecek olursak, kurun 3.90 seviyelerinden 3.50 seviyesine gerilemesindeki en büyük etken TCMB’nin “örtülü“ faiz artırımıydı. Sene başından bu yana politika faizini kullanmayı bırakan TCMB, bankaları faiz koridorunun üst bandı ve geç likidite faiz oranından fonlamaya başlayarak faizi yüzde 12 seviyesine kadar çıkardı. Bu hamle hem kurun ateşini hem de volatilitesini düşürürken, para politikasındaki sıkı duruşun enflasyon görünümündeki bozulma sebebiyle uzunca bir süre daha korunması bekleniyor.

TL varlıklarını rahatlatan bir diğer gelişme ise anayasa değişiklik referandumunun geride kalmış olması. Önemli bir politik belirsizlik kaynağı olan referandum, piyasaların pozitif algılayacağı bir şekilde sonuçlandı. Ayrıca referandum öncesi piyasaları tedirgin eden erken seçim ihtimallerinin referandum sonrası gündeme gelmemiş olması da, en azından yeni bir seçim belirsizliği ile TL varlıklarındaki değer kaybını engellemiş oldu.

Geldiğimiz nokta itibariyle, TL’yi benzer para birimlerinden pozitif ayrıştıracak senaryoların da sonuna gelmiş bulunuyoruz. Yatırımcıların TL talebini artıracak bir hikaye şu an için ufukta gözükmüyor. Bu sebeple paritenin yönü tamamen küresel rüzgarlara kalmış gibi gözüküyor. Son dönemde artan risk alma iştahı ile gelişmekte olan piyasalar adeta bahar havası yaşıyor diyebiliriz. Fakat pamuk ipliğine bağlı olan bu gidişat, risk algısının değişmesi ile tersine dönebilir. Zira ABD-Rusya ilişkisi, K. Kore kaynaklı tansiyonun yükselmesi ya da Avrupa’daki siyasi belirsizliklerin yeniden artması risk iştahını azaltarak gelişmekte olan piyasalardan çıkışları hızlandırabilir. Türkiye ise ekonomisindeki kırılganlık sebebiyle bu çıkışın en çok yaşanacağı ülkelerin başında geliyor.

Paritenin kısa vadede yönünü belirleyecek olan en kritik gelişme ise Fed’in Haziran ayı toplantısı. Mayıs ayı tutanaklarında net bir şekilde Haziran ayı işaret edilmese de, ekonomik verilerin ilk çeyrekteki zayıflamanın geçici olduğunu göstermesi halinde faizlerin “yakın” zamanda artırılabileceği duyuruldu. Mayıs’tan sonra açıklanan verilerin genel seyri beklenti üstü. Fakat yine de Cuma günü açıklanacak Mayıs ayı istihdam raporu ve önümüzdeki hafta açıklanacak enflasyon rakamları, Fed’in kararı üzerinde belirleyici olacaktır. Bu verilerin de beklenti üzeri gelmesi, faiz artırımını perçinleyebilir. Zaten Fed vadeli kontratlarına baktığımızda Haziran ihtimallerinin yüzde 90’a yakın olduğunu görüyoruz. Fed’in Haziran’da faizleri artıracağı varsayımı altında, paritenin gelmiş olduğu 3.50 psikolojik bariyerinin alım için uygun seviyeler olduğunu düşünüyorum. Ayrıca bu seviyelerden şirketlerin ve hane halkının fiziki döviz alımına girdiğini de unutmamak gerekiyor.

Petrol piyasaları adına oldukça kritik bir eşiğe geldik.

Perşembe günü Viyana’da bir araya gelecek olan OPEC ve OPEC dışı üreticiler, Aralık ayında yapılan arz kesintisi anlaşmasının uzatılıp uzatılmaması konusunda nihai karara varacaklar. Piyasalar bu toplantıdan olumsuz bir sürpriz beklemiyor. Hatta son dönemde yapılan açıklamalarla birlikte anlaşmanın 9 ay daha uzatılması kesinleşti diyebiliriz. 9 aylık beklentiye göre fiyatlamasını gerçekleştiren piyasalar ise artık, toplantı günü yaşanabilecek olumlu veya olumsuz sürprizlere göre pozisyonlanacaktır.

SÜRE KONUSUNDA BEKLENTİLER KARŞILANABİLİR

Aralık ayındaki anlaşmada, gerekli görülmesi durumunda sürenin 6 ay daha uzatılabileceği açıklanmıştı. Geldiğimiz noktaya baktığımızda, üretim kesintisi anlaşmasının istenilen etkiyi yaratamadığını görüyoruz. Her ne kadar fiyatlamalar genel olarak 50-60 dolar bandında seyretse de, küresel stok seviyesi konusunda arzulanan düzey yakalanabilmiş değil. Küresel petrol stokları, piyasanın istikrar kazanabilmesi ve fiyatların daha stabil bir görüntü sergileyebilmesi için kilit öneme sahip. Varil fiyatının 25 dolara kadar gerilediği dönemde petrol ithalatçısı olan bir çok ülke düşük fiyattan petrol stoklama imkanı bulmuştu. Aralık ayında yapılan anlaşma ile küresel arz fazlası arz açığına dönse de, talebin zayıf seyretmesi sebebiyle stokların erime hızı oldukça düşük kaldı. Bu sebeple OPEC ülkeleri, fiyatlardan ziyade küresel stoklardaki mevcut durumu göz önünde bulundurarak anlaşmanın uzatılması yönünde görüş bildirdi.

Daha önceden duyurulması sebebiyle süre konusunda 9 aydan daha düşük bir rakam görmeyeceğimizi düşünüyorum. Fakat 9 aydan daha yüksek bir rakamda ise küçük üreticiler isteksiz davranacaktır. Hali hazırda 110 dolardan gerileyen petrol fiyatına ek olarak 6 aylık üretim kesintisi, küçük üreticilerin az olan petrol gelirini daha da sınırladı. Bu sebeple üreticiler arasında bir konsensüs oluşmuşken bunun bozulmayacağını, yüksek ihtimalle anlaşmanın 9 ay daha uzatılarak 2018’in ikinci çeyreğine kadar devam edeceğini düşünüyorum.

MİKTAR KONUSUNDA İSE SÜRPRİZ GÖREBİLİRİZ

Aralık ayındaki anlaşmada OPEC içi üretim 1.2 milyon, OPEC dışı üretim ise 600 bin varil azaltılarak toplamda 1.8 milyon varillik kesintiye gidilmişti. İlk etapta piyasalar ülkelerin belirlenen kotalara uymayacağını düşünse de, İzleme Komitesi raporları katılım oranının yüzde 100’e yakın seyrettiğini ortaya koydu. Anlaşmaya 25 ülkenin katıldığını düşünürsek yakalanılan oran oldukça iyi. Hatta daha önce yapılan anlaşmalarda bile görülmemiş bir katılım oranı ortaya çıkmış durumda. Oluşan bu sinerji piyasaya tekrardan güven getirirken, aynı zamanda küçük üreticileri de anlaşmaya katılma konusunda teşvik ediyor.

Son dönemde yapılan açıklamalara baktığımızda, neredeyse tüm üreticiler piyasanın istikrar kazanabilmesi için gereken desteğin verileceğini ifade etmişti. Fakat açıklamalar daha çok anlaşmanın süresiyle alakalı olarak yapılırken, kesinti miktarı konusunda herhangi bir yorumda bulunan olmadı. Eğer Perşembe günü piyasalar adına sürpriz olarak nitelendirilebilecek bir sonuç çıkacaksa, bunun kesinti miktarı konusunda olacağını düşünüyorum. 1.8 milyon varillik miktara, her ülkenin üretiminde yüzde 4’lük bir kesinti yapması ile ulaşmıştık. Bu rakamın altına inilmesi, piyasa fiyatlaması açısından negatif olacağı için söz konusu üretim kotasının en kötü ihtimalle korunması beklenebilir. Fakat katılım oranı bu kadar yüksekken ve her ülkeden de üretim anlaşmasına destek mesajı gelmişken, yüzde 4’lük kesinti miktarının 1-2 puan artırılması çok da büyük sürpriz olmayacaktır.